融资时签的对赌，申报时都要处理。处理的方式不是删掉，是让它失效，而且要让审核相信它真的失效了。
这件事的难点在于：投资方要保底，发行人要大净，中间那条线怎么划。
一、对赌的四种类型
第一种，业绩对赌。约定净利润或者收入目标，未达标则补偿股份或者现金。
第二种，上市对赌。约定在某年之前完成上市，否则触发回购。
第三种，回购权。约定投资人在特定条件下可以要求创始人或者公司按约定价格回购股权。
第四种，优先权。包括优先清算权、优先认购权、反稀释、最惠待遇、一票否决。
四类里，前两类与上市直接冲突，必须清理；第三类看回购义务主体；第四类部分条款可以保留，但要评估是否影响控制权与治理结构。
二、为什么申报前必须清理
第一，股权不稳定。回购条款存在，意味着股权可能在上市前发生变化，不符合股权清晰的要求。
第二，可能构成金融负债。如果回购义务在公司层面且不可避免，会计上要确认为金融负债，影响资产负债率与净资产。
第三，影响持续经营。大额回购义务一旦触发，公司要付出一大笔现金，持续经营能力受质疑。
第四，可能损害公众股东。上市后触发回购，等于用公众公司的钱补偿特定投资人。
三、三种清理方式
第一种，彻底终止。签署终止协议，约定对赌条款自申报之日起终止，且不再恢复。这是最彻底的方式，也是审核最认可的方式。
第二种，转让义务。把回购义务从公司转移到控股股东或者实际控制人身上，公司层面不再承担。这一种需要投资方同意，且要评估实控人的偿付能力。
第三种，转为普通股。投资人放弃特殊权利，按普通股对待，股份比例不变。适用于投资人看好长期价值的情形。
三种方式可以组合。常见做法是：公司层面的回购义务终止，实控人层面的回购义务保留但约定上市后失效。
四、终止协议怎么写
第一，写清终止范围。是全部条款终止，还是部分终止。只终止业绩对赌、保留优先清算权，属于部分终止，要逐条列明。
第二，写清终止时点。自申报材料被受理之日起终止，还是自协议签署之日起终止。时点不同，会计处理不同。
第三，写清不可恢复。要有一句明确的表述：无论本次发行上市是否成功，相关条款均不再恢复效力。
第四，写清违约责任。一方反悔的后果要约定，否则终止协议只是一张纸。
第五，各方签字盖章齐全。投资方是基金的，要确认签字人有授权。
还有一条常被忽略：终止协议要与原投资协议形成对应关系。原协议有三份，终止协议只处理了一份，另外两份里的回购条款仍然有效。整理时要做一张对照表，逐份逐条勾销。
五、恢复条款的边界
「申报期间终止，申报失败则自动恢复」是市场上最常见的安排。这种安排能不能被接受，取决于恢复的对象。
如果恢复的是股东之间的对赌（实控人回购），通常可以接受，因为不影响发行人的股权稳定与财务状况。
如果恢复的是公司层面的回购义务，通常不被接受，因为它意味着发行人仍承担潜在的大额现金支出。
还有一类更隐蔽：约定「上市后若业绩未达标，由公司补偿」。这一条等于把对赌延续到上市后，损害公众股东，属于明确禁止。
六、回购义务在报表上怎么分类
判断标准是发行人是否能无条件避免交付现金。不能避免的，确认为金融负债。
典型情形：投资方有权要求公司回购，且触发条件不受公司控制（如未能在某日之前上市）。这种情况下，投资款在报表上要列为负债，而不是权益。
确认为负债的后果有三：资产负债率上升、净资产减少、每年要计提利息费用。对净资产收益率与上市标准都有影响。
如果回购义务已转移至实控人，且公司不承担连带责任，通常可以作为权益工具核算。这一点要在申报前就算清楚，不能等审计时才发现。
分类一旦确定，就不能随意变更。有的企业在申报前把负债改回权益，理由是终止协议已签署，但终止时点在申报之后，会计上不能提前适用。时点错位，等于自证调节报表。
七、一个恢复条款被否的案例
某生物医药企业申报科创板，报告期内完成三轮融资，投资协议均含上市对赌与回购条款，回购义务主体为公司及实际控制人。
申报前，公司与投资方签署终止协议，约定对赌条款自受理之日起终止。但协议中另有一条：若本次发行上市申请被否决或者撤回，相关条款自动恢复效力。
首轮问询即追问恢复条款。企业回复称「恢复仅针对股东之间，不涉及公司」。但核查协议原文，回购义务主体仍包含公司。
第二轮问询要求测算：若恢复条款生效，公司需支付的回购金额上限为多少。测算结果为十一亿四千万元，远超公司净资产一亿八千万元。
最终企业重新签署终止协议，删除恢复条款，并将公司层面的回购义务彻底解除，仅保留实际控制人层面的补偿安排。项目为此延后一个审核周期，投资方亦相应调整了估值。
八、对赌清理清单
- 历次融资协议已全部梳理，对赌、回购、优先权条款逐条列示
- 各条款的义务主体已明确区分（公司、实控人、创始人）
- 公司层面的回购义务已终止，终止协议已签署
- 终止协议含不可恢复条款，且明确上市失败亦不恢复
- 投资方的签字人有授权文件，公章真实有效
- 回购义务的会计分类已判断，是否构成金融负债已确认
- 若构成负债，对资产负债率、净资产、净利润的影响已量化
- 优先清算权、反稀释、一票否决等条款已评估对控制权的影响
- 投资方与发行人、实控人之间无其他未披露的补偿安排
- 终止事项已在申报文件中披露，附协议主要条款
对赌清理的关键不是签一份终止协议，是让审核相信这份协议不会被推翻。写清不可恢复，比写清终止更重要。
