市场法的逻辑是“类似的东西卖类似的价格”。但“类似”怎么衡量？靠价值比率。选错比率，等于拿体重去估身高。
一、四种常用比率的口径
PE（市盈率）= 股权价值 / 净利润。最常用的比率，直观、易比。适用于盈利稳定、有可比公司的企业。
PB（市净率）= 股权价值 / 净资产。适用于重资产行业（银行、保险、房地产、制造业），或者盈利波动大但资产稳定的企业。
PS（市销率）= 股权价值 / 营业收入。适用于尚未盈利但有收入的高成长企业（互联网、生物医药），或者毛利率稳定的行业。
EV/EBITDA= 企业价值 / 息税折旧摊销前利润。适用于资本结构差异大、折旧政策差异大的企业（重资产、跨国比较）。分子用企业价值（含债务），分母用 EBITBA（含利息、税、折旧前），口径匹配。
还有几个较少用但特定场景重要的：
- EV/EBIT：适用于折旧影响大的行业；
- PEG：PE 除以增长率，用于成长股比较；
- P/CF（市现率）：适用于现金流稳定但会计利润波动大的企业；
- EV/储量：用于矿业、石油；
- EV/床位、EV/用户：用于医院、互联网。
二、四种比率的适用与不适用
PE 适用：盈利稳定、周期性弱、会计政策一致的行业（消费、医药、服务业）。
PE 不适用：亏损企业（分母为负，比率无意义）、盈利波动极大（周期股，高PE可能是低谷）、资本结构差异大（PE 未考虑负债）。
PB 适用：金融企业（银行、保险、券商）、重资产企业、清算场景。
PB 不适用：轻资产企业（净资产很小，PB 会高得离谱）、无形资产为主的企业（净资产不反映真实价值）。
PS 适用：高成长未盈利企业、毛利率稳定的行业、同一行业内比较。
PS 不适用：毛利率差异大的企业（同样的收入，利润差几倍）、收入确认政策差异大的企业。
EV/EBITDA 适用：重资产、资本结构差异大、跨国比较、并购交易。
EV/EBITDA 不适用：轻资产、折旧占比小的企业（与 EV/EBIT 差别不大）、需要大量资本性支出的企业（EBITDA 掩盖了资本支出）。
三、选择的三条规则
规则一：与行业惯例一致。看同行业上市公司的估值报告、券商研报用的是什么比率。行业惯例本身就是一种共识，偏离惯例要有理由。
规则二：与企业特征匹配。盈利稳定选 PE，重资产选 PB 或 EV/EBITDA，未盈利选 PS。
规则三：两个以上比率交叉验证。用 PE 算出 10 亿元，用 EV/EBITDA 算出 8 亿元，差异 25%，要分析原因（可能是资本结构不同、折旧政策不同）。
四、一个用 PE 评估亏损企业的案例
某生鲜电商企业融资，需要评估股权价值。企业 2022 年营业收入 18 亿元，净亏损 2.4 亿元，EBITDA 为 -8000 万元。
评估报告：采用市场法，选 5 家可比上市公司，PE 分别为 32、45、28、51、38 倍，平均 38.8 倍。用被评估企业的“预测净利润 5000 万元”（2024 年预测）乘以 38.8 倍，得出股权价值 19.4 亿元。
问题：
第一，可比公司均为盈利企业，PE 有意义；被评估企业当前亏损，用 PE 评估需要假设未来盈利，且用了两年后的预测数，可靠性低。
第二，可比公司的业务模式不同（两家是平台型、三家是自营型），毛利率差异大（平台型 60%+，自营型 20%），PE 不可比。
第三，未考虑一级市场与二级市场的流动性差异（应打 20%-30% 折扣）。
合理的做法：用 PS 评估（行业惯例，生鲜电商多用 PS），或 EV/收入。
重新测算：可比公司 PS 平均 1.1 倍（区间 0.8-1.5），被评估企业收入 18 亿元，PS 取 0.9（考虑其亏损、增速放缓），股权价值 = 18 × 0.9 = 16.2 亿元，再打 25% 流动性折扣 = 12.2 亿元。
与原评估值 19.4 亿元相差 7.2 亿元，高估 59%。
后果：投资方按 19.4 亿元估值投资 3 亿元，占股 15.5%。一年后企业未能盈利，下一轮融资估值降至 9 亿元，投资方账面亏损 55%，触发回购条款，创始团队与投资方陷入诉讼。
五、比率的计算口径要统一
同一比率，分子分母的口径必须一致：
- PE 的分子是股权价值（市值），分母是归母净利润（不是合并净利润）；
- PB 的分子是股权价值，分母是归母净资产；
- EV/EBITDA 的分子是企业价值（市值＋有息负债＋少数股东权益＋优先股 - 现金），分母是 EBITDA；
- PS 的分子是股权价值，分母是营业收入。
常见的口径错误：用合并净利润算 PE（应剔除少数股东损益）、用总资产算 PB（应用净资产）、用 EBIT 算 EV/EBITDA（应用 EBITDA）。
六、价值比率的检查清单
- 选择 1-2 个主要比率，说明与行业惯例的一致性；
- 确认比率计算口径统一（分子分母匹配）；
- 可比公司不少于 5 家，说明筛选标准；
- 剔除可比公司中的异常值（PE 超过 100 或为负的）；
- 用均值与中位数双重参考，避免极端值影响；
- 对亏损企业，不用 PE，改用 PS 或 EV/收入；
- 考虑流动性折扣（非上市公司通常 20%-30%）；
- 考虑控制权溢价（如评估的是控股股权）；
- 两个以上比率交叉验证，差异超过 20% 的分析原因；
- 在报告中披露比率的计算过程与调整依据。
价值比率是市场法的“翻译器”，把可比公司的价格翻译成被评估企业的价值。翻译得准不准，取决于选对了比率、统一了口径。
